ステーションBは過大評価されていますか?

動画ウェブサイト業界は、最終的には数千億ドルの市場価値を持つ企業を生み出すことになるでしょう。

56.com が Sohu Video に買収され、Youku と Tudou が合併し、PPS がiQiyiに組み込まれた後、この予測は継続的に検証されています。

業界の再編が新たに始まる前に、米国の株式資本市場はビデオウェブサイト業界にとって新たな戦場となっている。 Youkuはアリババに買収された後に米国株式市場から上場廃止となり、Ku6.comは上場廃止される前に自主的に米国から上場廃止となったが、米国資本市場が生み出した世界最大のストリーミングプラットフォームであるNetflixは、ウォール街の操作の下で、市場価値の面で依然として資本神話を絶えず更新し続けている。

2018年3月、2019年に設立された二次元聖地のbilibili（略してBステーション）と、2010年に設立された長編動画プラットフォームのiQiyiが、わずか1日差で米国ナスダックに上場した。

しかし、3年後、かつて300億ドルを超えていたiQiyiの時価総額は上場当初の100億ドルに縮小し、一方、98億ドルで始まったビリビリは形勢を逆転し、時価総額を400億ドル前後で安定させた。

では、私たちは iQiyi を過小評価していたのでしょうか、それとも Bilibili を過大評価していたのでしょうか?

iQiyi は過小評価され、Bilibili は過大評価されているという見方もあります。

動画サイト業界で一時トップに立つiQiyiは、明らかに資本市場から過小評価されている。同社の年間売上高、登録者総数、独占コンテンツの質など、iQiyiは明らかに優酷動画や騰訊動画に後れを取っているからだ。

対照的に、ビリビリは、動画プラットフォームで最も一般的に使用されている2つの収益化方法である会員制支払いシステムとインタースティシャル広告モデルを通じて収益を生み出す能力がますます明確になっていません。ビリビリは若者や二次元社会動物を大量に収穫しただけでなく、その輪から抜け出すための道筋もさらに混乱しているようだ。

もう一つの見方は、市場はiQiyiを過小評価していないし、Bilibiliを過大評価していないというものだ。

3年前であれば、iQiyiとBilibiliを比較する人はほとんどいなかったでしょう。現在のビリビリは、もはやかつてのような「小さな壊れたサイト」ではないことは否定できない。専門的な映画やテレビのコンテンツリソースに大きく依存しているiQiyiと比較すると、コミュニティ属性を持つビリビリは、ユーザーの粘着性と忠誠心の面でより強力なプラットフォームの優位性を持っている。

インターネット業界では、若者を獲得したものが世界を制覇するというコンセンサスもあります。 iQiyiとBilibiliは足並みを揃えて発展してきたが、Bilibiliが事業レイアウトを再調整したことにより、iQiyiを追い抜くのは時間の問題だ。

この記事では、iQiyi と Bilibili の市場価値の背後にある基本的なロジックについて説明します。

01 BilibiliがiQiyiを上回ったのは運と力だった

今年2月、iQiyiとBilibiliはそれぞれ、それぞれの会計年度の第4四半期と通年の監査されていない財務報告書を発表しました。報告によると、iQiyiの年間総収入は297.1億元で、前年比2％増、親会社帰属純利益は70.38億元の損失で、前年比31.82％増となった。ビリビリの年間総収入は120億元で、前年比77%増、株主帰属純利益は30億1200万元の損失で、前年比130.77%増となった。

通期の財務報告データから判断すると、iQiyiとBilibiliはともに、一方が上昇し、他方が下降している状態にある。

iQiyiの2017年第1四半期から第4四半期までの収益（億元）と成長率

ビリビリの2017年第1四半期から第4四半期の収益（百万元）と前年比成長率

iQiyiに関しては、会員総数は減少に転じ、年間総収入も逼迫したが、損失額は長年の急成長を経て初めて減少傾向を示した。

常に資金を燃やし続けている動画サイト業界にとって、赤字状況が反転し始めたという事実は、業界全体にビジネスモデルの成熟度と長期性を伝える重要なシグナルだ。

2017年、2018年、2019年のiQiyiの親会社株主に帰属する純損失は、それぞれ37億3,700万人民元、91億1,000万人民元、103億2,000万人民元でした。 2018年の純利益損失は大幅に減少したものの、過去4年間でiQiyiの株主帰属純損失累計は300億元を超えた。

この金額は何を意味するのでしょうか？これはiQiyiの現在の市場価値の半分に相当します。

長年にわたり、高額な著作権料、運営費、人件費は、動画ウェブサイトプラットフォームの重荷となってきました。著作権をめぐる争いにおいて、著作権コンテンツ市場全体を真に独占できた企業は存在しません。

一部のアナリストは、iQiyiが多くの動画サイトの中で目立っている理由は、自社制作のオリジナルコンテンツへの投資を増やし、有料会員モデルをテストするという2つのことを正しく実行したためだと考えている。

龔宇氏はかつて「放送プラットフォームは独自の特徴を持ち、他のプラットフォームと明確に差別化されなければならない。この差別化を実現する最善かつほぼ唯一の方法は、独自のコンテンツを制作することだ。中長期的な視点から、iQiyiは大規模なコンテンツ制作に投資する必要がある」と公に述べた。

実際、自作コンテンツと有料会員制も相互に関係していることに気づくのは難しくありません。高品質の独占コンテンツは有料会員数を増やす最も効果的な方法であり、有料サブスクリプションの浸透率が継続的に高まることで、収益と利益の成長が直接促進されます。

現在、iQiyi の収益には、会員サービス、オンライン広告、コンテンツ配信、その他 (ライブ ストリーミング、ゲーム、オンライン文学) の 4 つの主要分野が含まれます。最初の 3 つの項目は iQiyi の総収益の 90% を占めており、最も重要なのは会員サービス収益であり、iQiyi の総収益に占める割合は増加し続けています。

2018年、iQiyiの有料会員収入は初めて広告収入を上回り、最大の収入源となった。

財務報告によると、iQiyiの年間サブスクリプション会員総数は1億170万人で、トライアル会員を除くと1億70万人となり、前年同期より減少した。過去2年間のiQiyiの株価の継続的な下落は、有料会員数の伸び悩みを反映しており、この動画プラットフォームがより明らかな発展のボトルネック期に入っていることを示している。

iQiyiとは異なり、Bilibiliの収益は主にゲーム、ライブストリーミングと付加価値サービス、広告、電子商取引の4つのソースから得られます。

ビリビリは縦型の二次元動画サイトとして、ここ数年、大量の日本アニメドラマのリソースを購入してきた。同時に、2次元の若いユーザー層に制限され、ビリビリの有料会員やパッチ広告での商業的試みは何度も壁にぶつかってきました。

ビリビリのCEOである陳睿氏はかつてインタビューで「ビリビリが属する動画業界はあまりにも過酷だ。長期的には、100億ドル未満のコンテンツプラットフォームは淘汰されるだろう」と語った。

おそらく動画サイト業界への懸念から、ビリビリは過去2年間で急速な突破戦略を選択し始めました。ビリビリは2019年以来、多額の資金を投じてゲームライブストリーミング、映画・テレビ番組制作、コンテンツ電子商取引などの分野に急速に進出し、過去1年間だけで24件の投資（合併・買収、株式投資を含む）を完了し、これはビリビリの過去2年間の投資プロジェクトの総数を上回った。

そのうち、Huanxi Mediaへの5億1,300万香港ドルの投資は、ビリビリ史上最大の単一投資となった。

この投資について、業界関係者は、ビリビリがユーザー基盤を拡大し、多様なコンテンツを通じてビリビリへのユーザートラフィックを増やし、ゲーム、生放送、電子商取引などの手段を通じて利益を上げるために、長時間動画分野に大きく賭けていると分析した。

中国のメディア・エンターテインメント株に注目している海外投資家は、コンテンツへの投資、独占著作権の展開、新規ユーザーの獲得、有料会員への転換などを通じて、ビリビリは実際に資本とトラフィックを利用してiQiyiの市場を掌握しようとしていると分析した。

この点について、ビリビリのCEOである陳睿氏は、若者を基本基盤としてサークルから抜け出すビリビリの戦略を次のように要約した。「ビリビリの現在の戦略は、もはや個々のコンテンツではなく、群衆に基づいています。ビリビリは若者に対応しており、若者が好きなものは何でもビリビリにあります。」

この観点から見ると、BilibiliがiQiyiを上回ったのは、幸運と実力の両方の結果です。

02 時価総額の差の裏で、ビジネスはどこへ向かうのか？

現在、ビリビリの時価総額はiQiyiの約4倍となっており、これは両社が初めて米国株式市場に上場した当時とはまったく逆の状況となっている。市場価値のこのような大きな差の背後にある最終的な結果はどうなるのでしょうか?

1. BilibiliはiQiyiよりも強力ですが、巨人のチーズに触れています。

資本金の増加はビリビリの拡大の野望を助け始めている。

年初、主要プラットフォームが大晦日パーティーを開催する中、ビリビリは「10億ドル相当」のパーティーを開催し、その年の大晦日パーティーのダークホースとなり、豆瓣スコア9.3という高いスコアで群を抜いていた。

2018年通年で、ビリビリはMCN代理店に2億元以上を投資しました。UPホストとMCN代理店に1年間に費やした金額は、過去3年間の金額を上回りました。

ゲームもあります。ビリビリが今年投資した24社の中には、ゲーム会社が8社もあります。 Tokisand、Maozhiri、Zhangpai Technologyはいずれも「ゲーム制作能力」で知られるチームであり、一方、Yingzhiyue、Qianyue Network、Guangyan Networkなどの企業は、流通、2次元、サプライチェーンなどの個別の分野で競争上の優位性を持っています。

ゲームはかつてビリビリの主な収入源だったが、現在の市場動向ではゲーム会社が自社ゲームの開発に積極的になっている。『原神』を例にとると、制作会社miHoYoは公式サイトで直接ダウンロードチャンネルを開設し、公式サーバーを準備した。結局、ビリビリはチャンネルサーバーの配信権しか取得できなかった。

財務報告によると、2019年以降、ビリビリの総収益に占めるゲーム収益の割合は低下し続けており、これは「収益構造の最適化」の結果の1つとみなされているが、ゲーム業界関係者の見方では、この変化はビリビリがゲーム分野での優位性を失ったことと無関係ではない。

現在、ゲームに代わる最も有望なサービスは、ビリビリのライブストリーミングと付加価値サービスです。しかし問題は、ライブストリーミング事業の成長が依然としてゲームコンテンツに依存しており、同時に、ビリビリのライブストリーミング分野への進出が大手企業の利益に影響を与えていることだ。

2. BilibiliとiQiyiはどちらも、トラフィックコストが高く、収益化コストが低いというジレンマに直面しています。

2018年5月、陳睿氏はインタビューで「今後3年間の当社の中核戦略は、第一にコンテンツエコロジー、第二に業界レイアウトです。当社は、アニメとeスポーツを垂直に展開し、PUGC（プロフェッショナルユーザー生成コンテンツ）、メンバーシップ、ライブ放送、eコマース、オフライン活動を水平に展開してきました。」と語った。

ビリビリは2017年初頭から長編動画分野への投資を増やしており、環世メディアへの投資のほか、音楽バラエティ番組「ラップ新世代」、特別ドキュメンタリー「一糸乱れぬ人生」、青春ドラマ「風の空、狗少年」など、一連の自社制作コンテンツも展開している。

そのうち、自主制作バラエティ番組「Rap New Generation」はプラットフォーム上で5億2000万回再生され、豆瓣スコアは9.3ポイントを獲得。環喜メディアと共同制作した初の映画・テレビドラマ「天空の風狗少年」はプラットフォーム上で4億回以上再生され、登録者数は300万人近くに達し、豆瓣スコアは8.2ポイントを獲得した。

しかし、「ビリビリでは、映画、ドラマ、バラエティ番組などの長編動画コンテンツが主な収益源ではない」と考える人もいます。界隈を超えた評判と比べると、ビリビリはこれらのコンテンツがプラットフォームにもたらす差別化や、二次元世界外のトラフィックデータを重視しています。

統計によると、「中国ラップ」と「風狗少年の空」が放送されたとき、ビリビリの月間アクティブユーザー数は過去最高に達し、特に8月に放送された「中国ラップ」により、ビリビリの月間アクティブユーザー数は初めて2億人を突破した。

オリジナルコンテンツ制作の面では、BilibiliとiQiyiが直面している問題はほぼ同じで、新しいトラフィックを獲得するためのコストは依然として高く、収益化能力は期待外れです。

iQiyiの財務報告から判断すると、損失の主な原因は依然として著作権の長期購入と動画コンテンツの継続的な充実にかかる高額なコストである。 Bilibiliも同様です。プラットフォームのユーザー規模の急速な成長と新しいユーザーグループの段階的な拡大により、Bilibiliが提供するオリジナルコンテンツは、ユーザーの成長率に確実に追いつくことができなくなります。

3. iQiyiは意図的にコストをコントロールし始めており、Bilibiliが勝つのは難しくなるだろう。

違いは、2019年にiQiyiのコンテンツコストへの投資が222億元に達し、ビリビリの過去3年間の総収益を上回ったことです。

財務報告によると、iQiyiの2019年のコンテンツコストは209億元で、前年比で成長率は下降傾向を示し始めた。数年連続で 60% を超える成長を経験した後、iQiyi はコンテンツ コストを意図的に管理し始めました。これには、厳格化が進む「サラリーキャップ命令」による俳優の報酬の減少も含まれており、これも動画プラットフォームのコスト成長鈍化の重要な理由となっている。

市場環境は変化したが、ビリビリにとって今後の戦いは確実な勝利ではない。 BATのような大手企業の支援を受けているiQiyi、Youku、Tencent Videoとは異なり、Bilibiliがコンテンツの拡大を加速すると、資金が打ち切られるというジレンマに直面する可能性がある。

実際、全体的に見ると、iQiyiと比較すると、ビリビリの現在の収益構造はよりバランスが取れています。通年の収益構造から判断すると、ビリビリの各事業の収益は前年同期に比べて増加しており、特に非ゲーム事業の収益、すなわち生放送付加価値サービス、広告、電子商取引などの前年比成長率は100％を超えています。モバイルゲーム事業の収益も前年比34％以上増加し、月間平均アクティブユーザー数も大幅に増加しました。

で：

モバイルゲーム事業の売上高は48億元で前年比34％増

ライブ放送と付加価値サービスの収益は38億元で、前年比134％増加した。

広告収入は18億人民元で、前年比126%増

電子商取引およびその他の収益は15億人民元で、前年比109%増

iQiyiの損失は大幅に減少したが、サブスクリプション会員サービスとオンライン広告収入は依然として増減しており、この動画プラットフォームの収益モデルは短期的には実現不可能になると予測されている。

全体的に見ると、ビリビリは多大な努力を払い、段階的な勝利を収めましたが、誰が勝利するかはまだ不明です。

03 考察：ビデオ業界が次の合併と買収のラウンドを開始するのは時間の問題である

前回の業界再編後、iQiyi CEO の Gong Yu 氏は次のように分析した。「動画サイトが短期的に寡占状態を形成するのは依然として困難です。今後 3 ～ 5 年間、動画サイト業界では合併や買収、倒産が続くでしょう。戦いを生き残った 2 ～ 3 社が最終的に 400 億の動画市場を争い、絶え間ない競争の中で独自のコンテンツとプラットフォームで差別化されたトレンドを形成するでしょう。」

5年が経過しましたが、独占的な巨大企業はまだ出現しておらず、さまざまな動画プラットフォームが依然として競争を続けています。昨年は、テンセントが密かに百度に「接触」し、iQiyiの筆頭株主になることに興味を示しているというニュースさえあった。

このニュースは市場では「噂」であることが確認されているが、iQiyi、Youku、Tencent Videoの間ですでに浮気の兆候がある。さらに、Sohu VideoやLeTV Videoなどのプラットフォームは完全に遅れをとっており、動画サイト業界が次の統合や合併・買収の波に乗るのは時間の問題です。

今後の市場動向から見ると、テンセントがiQiyiを「買収」するのか、それともYoukuが潤沢な資金で引き続き買収するのか、これらの老舗動画プラットフォームに加え、今日頭条の西瓜動画が膨大なトラフィックに支えられて急成長しており、資本に引き続き優遇されているビリビリも、輪を破ってより多くのトラフィックを分け合っている。

いわゆる新しいプレーヤーが勢いよく参入してきており、古いプレーヤーは負けたくないと思っている。 Netflix に続いて、時価総額数千億ドルのビデオ会社になるのは誰でしょうか? 楽しみに待ちましょう。

著者: 袁袁

出典: Feiyu Finance (ID:feiyucaijing)

原題: Station B は過大評価されているか?

キーワード: iQiyi