ピンドゥオドゥオは商品フローに基づいた「今日頭条」か？

今週、Pinduoduoは2018年第4四半期および通年の監査されていない財務報告書を発表しました。 Pinduoduo は、GMV、四半期収益、年間アクティブ購入者数、月間アクティブユーザー数において再び力強い成長を示しました。

財務報告によると、2018年12月までの過去12か月間のPinduoduoのGMVは4,716億元に達し、前年同期比234%増となった。第4四半期の収益は56.5億元に達し、前年同期比379%増、前月比68%増となった。ユーザーデータに関しては、プラットフォームの年間アクティブ購入者は4億1,900万人に達し、月間アクティブユーザー（MAU）は2億7,300万人に達し、それぞれ前年比71％と93％増加し、どちらもウォール街のアナリストの予想を上回りました。

しかし、資本市場は非常に異なるパフォーマンスを示しました。財務報告の開示後、ピンドゥオドゥオの株価は急落し、当日の累計下落率は17％に達し、約1か月ぶりの安値となった。

Pinduoduoの過去1ヶ月間の株価推移

GMV、収益、ユーザーベースの大幅な成長の背後には、損失と高額な費用の継続的な拡大があり、その中でも販売およびマーケティング費用は投資家やアナリストの特別な注目を集めています。 Pinduoduoのビジネスモデルには懸念があり、将来の利益予想にも不確実性がある。

Pinduoduo のさまざまなデータを見た後、皆さんと議論するために大胆に推論します。Pinduoduo は電子商取引会社であると言うよりも、商品の流れに基づいた「今日のヘッドライン」であると言ったほうがよいでしょう。

「どの成長が本当に意味のある成長なのか？」

長い間、資本市場における電子商取引企業の評価は、GMV（総流通総額）データに基づいて行われてきました。これは主に、初期の電子商取引企業の発展の歴史と、各社のビジネス特性に関係しています。

多くの電子商取引企業は、売上高がすでに非常に大きい場合でも、開発の初期段階または新規上場段階では依然として赤字状態にあります。アマゾンでさえ上場後長い間赤字が続いていた。この場合、E/E（株価収益率）評価法を使用して電子商取引企業の評価を行うと、企業の真の価値を計算することはできません。

そのため、Amazon は 1997 年に株式を公開した際に、評価方法として P/GMV (評価額 / プラットフォーム取引量) を使用することを選択しました。アマゾンは米国株式市場に上場した初の総合電子商取引企業であり、比較対象となる上場企業として他に電子商取引企業が存在しないことから、最終的にはウォルマートやコストコなどの小売企業が比較対象として選ばれた。

JD.comが2014年に株式を公開したとき、同社が使用した評価方法は依然としてP/GMVであり、ベンチマーク企業はAmazonでした。 JD.com が Amazon をベンチマークしたもう一つの大きな理由は、JD.com が主に自社運営のビジネスに重点を置いていたのに対し、当時の Amazon の電子商取引ビジネスも主に自社運営の販売に基づいており、両者の P/GMV データが非常に類似していたことです。

しかし、JD.comより後に上場したアリババは、ビジネスモデルの面でJD.comとは大きく異なる電子商取引プラットフォームTaobaoを運営している。

タオバオは商人が入店するためのプラットフォームです。すべての取引はユーザーと商人の間で行われます。タオバオは取引のプラットフォームとしてのみ機能します。P / GMV方式を使用すると、アリババの評価は膨らみます。この文脈では、収益ベースの P/S (株価売上高倍率) 評価方法を使用します。

Pinduoduo の電子商取引ビジネスモデルは Taobao と似ており、プラットフォームに参入する商人の数も同じです。Pinduoduo は、従来の電子商取引に加えて、ソーシャル、分裂、アルゴリズムなどの属性も取り入れており、その評価は GMV で測定できるほどではありません。

上記の要因に加えて、GMV 指標には固有の欠陥があり、これが多くの企業やアナリストが GMV 指標を放棄する理由でもあります。

· GMV 統計は、注文 GMV、配送 GMV、出荷 GMV など、さまざまな e コマース企業間で大きく異なり、統計ロジックによって大きく異なるため、水平比較することはできません。

オークション事業、自動車事業、金取引など、特定の特殊なタイプの事業は、電子商取引プラットフォームに莫大な GMV をもたらすものの、収益はほとんど生み出しません。これらのビジネスのほとんどは莫大なGMVを生み出すことができますが、徴収される手数料は非常に少なく、企業の真の収益創出能力を反映することはできません。

したがって、GMV はもはや電子商取引企業の評価における中核的な指標ではありません。

アリババは2016年9月の四半期報告書でGMV指標を開示しなくなり、主に独自のビジネスモデルを運営するJD.comも2017年第3四半期の財務報告以降、GMVの使用を中止した。

資本市場は、GMVに加えて、eコマース企業の収益成長率、ユーザー成長率、ユーザーの質、収​​益性にも注目しており、これらも株価動向の決定要因となっています。

詳しく見てみましょう。

財務報告によると、Pinduoduoの第4四半期の収益は過去最高を記録し、すでに大きな規模であるにもかかわらず、前年同期比379％、前月比68％の増加を記録しました。プラットフォーム上の年間アクティブ購入者数は1億7,400万人増加して4億1,900万人となり、月間アクティブユーザー数は1億3,200万人増加して2億7,300万人となりました。

このような印象的な営業データの裏で、ピンドゥオドゥオの株価急落を引き起こした原罪は、拡大し続ける損失だった。

非一般に認められた会計基準に基づくと、ピンドゥオドゥオの第4四半期の株主帰属純損失は19億元に上り、第2四半期の損失、第3四半期の6億2000万元の3倍以上となった。たった四半期でこれほど損失が急増することは、市場参加者にとって受け入れがたいことです。

同時に、Pinduoduoの販売・マーケティング費用の高騰により、同社の成長はさまざまな宣伝や補助金によって推進されていると多くの人が考えており、将来の利益予想については悲観的になっている。

これが本当に Pinduoduo のビジネスロジックなのでしょうか?これは黄正氏の「コストコ＋ディズニー」のビジョンに対する答えなのでしょうか？

「商品の流れに基づいた今日のヘッドライン？」

Pinduoduo の過去 2 年間の収益構成を分析すると、明らかな傾向が見つかりました。2017 年以降、Pinduoduo のオンライン マーケティング収益の割合は 7 四半期連続で増加し続けています。

Pinduoduoの財務担当副社長である徐天氏も財務報告の中で、「Pinduoduoの収益増加は、ユーザーベースとユーザーアクティビティの継続的な成長によるもので、これによりプラットフォームのトラフィックが増加し、より多くの広告を引き付けている」と述べた。

では、Pinduoduo は電子商取引会社なのでしょうか、それともユーザー トラフィックとデータ アルゴリズムに基づく配信プラットフォームなのでしょうか?電子商取引企業の収益モデルから分析することができます。

一般的に言えば、総合的な電子商取引には 2 つの主流のビジネス モデルがあります。

1つはJDモデルで、主に自社運営で、商品を販売する過程で、商品の価格差や仕入先からのリベートを稼ぐことで利益を得ます。

2つ目のモデルはタオバオモデルです。商品取引​​プラットフォームとして、自ら商品を販売するのではなく、商人と消費者のための取引プラットフォームを作り、取引の過程で商人にサービス手数料を請求することで収入を得ます。

ただし、上記のどのモードを使用する場合でも、大規模な取引の過程では、多数のユーザーとユーザー トラフィックがプラットフォーム上に蓄積されます。

モバイル インターネットの時代では、これらのトラフィックは主にそれぞれのモバイル アプリに集中しています。トラフィックが蓄積されるにつれて、電子商取引プラットフォームは商品を販売するだけでなく、このトラフィックを商業化します。収益化の主な形態は、サイト上の広告スペースをブランドに販売し、それによって広告収入を得ることです。

WeChatエコシステムから始まったPinduoduoは、独自のソーシャル遺伝子と分裂遺伝子を備えており、トラフィックの芸術をより完璧に解釈することができます。

Pinduoduoが株式公開する前の2018年4月、黄正氏は財経との独占インタビューで次のように述べていた。「Pinduoduoはトラフィック×コンバージョン率＝GMVという単純な電子商取引ビジネスではありません。Pinduoduoのグループ購入はGMVを生み出すという単純なロジックではありません。Pinduoduoは人間のロジックです。グループ購入を通じて人々を理解し、人々を通じて商品を推奨します。その後、機械による推奨に移行します。Pinduoduoアプリには検索機能はほとんどなく、ショッピングカートもありません。Toutiaoの情報の流れを商品の流れに置き換えたのがPinduoduoであると想像できます。」

この段落を繰り返し読むと、Pinduoduo が行っているのは「商品フローに基づく Toutiao」であり、その事業の核心は単なる電子商取引ではなく、電子商取引形式に基づく商品フロー配信プラットフォームであることが理解できるでしょう。

黄正氏は、Pinduoduo が単純に電子商取引の収益モデルで運営されると、共同購入モデルの限界により、規模が大きくなっても最終的な収益性と持続的な成長を達成することは難しいことを十分に認識していると思います。

自社運営の電子商取引企業にとって、製品カテゴリ、規模、フルフィルメント効率などの要素が競争の核心となります。自社運営の電子商取引企業にとって、迅速な物流を提供しながら、高品質で粗利益率の高い製品を販売することが収益性の鍵となります。しかし、現時点では、Pinduoduo が自社運営モデルをサポートするのは困難です。

プラットフォームのサードパーティ モデルは、主に SKU の数と、より高い手数料を請求するために販売者にサービスを提供する能力に依存しています。 Pinduoduo でまとめ買いされる商品は、Taobao や JD.com に比べて SKU 数が少ない。同時​​に、まとめ買いされる商品の価格は一般的に安く、販売業者の利益率も低いため、控除率が過度に高くなると販売業者が耐えられなくなり、Pinduoduo は販売業者を失う可能性が高くなる。

Pinduoduoが規模を拡大し続け、ブランドの最適化が進むにつれて、JD.com、Tmallなどとの重複は避けられず、将来的にはTmallとJD.comに抑えられる可能性もあり、ブランドはNつのプラットフォームのいずれかを選択する必要が出てくる可能性もあります。 Pinduoduo がブランドとの競争で優位に立つことは難しい。

したがって、純粋な電子商取引事業の面では、Pinduoduo が Taobao、Tmall、JD.com などと競争するのはどれほど困難であってもです。

Pinduoduo にとって、電子商取引の論理から脱却し、商品の流れに基づいた流通プラットフォームに変革することが、間違いなく最も実現可能な選択肢です。

配信プラットフォームのロジックは電子商取引とは異なり、そのビジネスモデルは「トラフィック+広告」です。

Pinduoduo にとって、ソーシャル、分裂、トラフィックの運用において独自の利点があります。流通プラットフォーム モデルは、グループ購入ビジネスにとって持続可能な成長と将来の収益性を達成するのに最も簡単な方法でもあります。

収益面では、Pinduoduo の収益は現在 2 つの部分に分かれています。1 つはプラットフォーム加盟店から徴収する販売手数料収入であり、もう 1 つはオンライン マーケティング サービスです。オンライン マーケティング サービスは、主にブランドに広告スペースを販売したり、テーマ イベントを企画したり、核分裂ゲームプレイを開発したりすることで収益を生み出します。

従来の広告チャネルと比較すると、Pinduoduo はブランドにとってより価値があります。

通常、ブランドはテレビ、地下鉄、空港、ポータル、情報プラットフォーム、検索プラットフォームなど、オンラインとオフラインの複数のチャネルを通じて製品を宣伝します。ただし、上記のどのチャネルであっても、ブランドの直接的なコンバージョンを達成することは不可能であり、最終的なコンバージョン効果を測定することは困難です。

Pinduoduo プラットフォームに広告を掲載することで、データとアルゴリズムを通じてより正確なユーザーグループを露出できると同時に、直接的なコンバージョンをもたらすことができ、全体的な広告効果は他のチャネルよりも高くなります。したがって、Pinduoduoのユーザー規模が拡大し続けるにつれて、そのユーザーの広告価値は増加し続け、プラットフォームのマーケティングサービス収益は将来的に飛躍的に成長するでしょう。

過去8四半期のデータからも上記の結論が裏付けられており、ユーザー規模が拡大するにつれて、ユーザーあたりの広告収入も増加しています。

上記の理由から、Pinduoduo がなぜこれほど多額のマーケティング費用を投資し続けているのか理解できます。

マーケティング料金は主に広告宣伝費とユーザー補助金の2つの部分から構成されます。広告の目的は新規ユーザーを引きつけることであり、ユーザー補助金はユーザーの定着率を高めてユーザーアクティビティを向上させることです。商品フローに基づく流通プラットフォームのロジックは、十分なユーザー数の増加とユーザーアクティビティが確保されて初めて実現できます。

2018年12月時点で、Pinduoduoアプリの月間アクティブユーザー数（MAU）は、Toutiaoを上回り、主流アプリランキングのトップ10に入ったことがわかります。各種アプリのユーザー価値のうち、電子商取引ユーザーの価値は、ソーシャル、情報、ショートビデオユーザーよりも高い傾向にあります。 Pinduoduoのユーザー規模が拡大し続けるにつれて、そのプラットフォームとユーザーの価値はさらに高まります。

2019年には、Pinduoduoが技術研究開発と製品開発への投資を必然的に増加させることが予想されます。これは、マーケティング プロモーションによってもたらされるユーザー アクティビティが短命であるためです。テクノロジーの継続的な最適化と製品の反復を通じてのみ、ユーザー トラフィックを長期にわたって持続可能な成長の状態に維持できます。

Pinduoduoは2019年も引き続き2,000人の技術エンジニアを採用すると発表しており、年末までに技術チームのエンジニア数は4,000人を超えると予想されている。

黄正氏はまた、財務報告の発表後の電話会議で次のように発表した。「拼多多は技術諮問委員会を設立する。マイクロソフトの元グローバル執行副社長、百度の社長、現YCチャイナのCEO、拼多多の独立取締役である陸奇博士が技術諮問委員会の活動を主導する。」

上記の一連の行動は、将来的に Pinduoduo が AI アルゴリズムに基づく新しいソーシャル コマースに成長するという黄正氏の決意も表しています。

出典: Deep Echo (ID: deep-echo)

原題：Pinduoduo、商品フローに基づく「今日のヘッドライン」？

キーワード: Pinduoduo 成長